כיצד הפכה השקעת המדדים מאפיק משלים, לאחד הרכיבים הבולטים בתיק ההשקעות של המשקיע הישראלי? בשנים האחרונות חל שינוי מבני עמוק באופי הפעילות בשוק המקומי ביחס לעשור הקודם, כאשר המעבר מניהול אקטיבי מבוסס בחירת מניות ואג"ח לעבר עקיבה פסיבית אחר מדדי ייחוס, תופס מקום מרכזי. מבט מקרוב על השוק המקומי מצביע על חמש מגמות מרכזיות - מבניות, מיסויות וטכנולוגיות - שמעצבות את התחום.
מגמה 1: ההשקעה הפסיבית תופסת מקום מרכזי בחלק מאפיקי ההשקעה
נתוני רשות ניירות ערך לשנת 2024 מראים פער ברור בין מניות בחו"ל לבין אפיקי האג"ח: בפעילות הרכישות בקרנות מחקות פתוחות נרשמו 22.25 מיליארד שקל במניות בחו"ל, לעומת 4.16 מיליארד שקל באג"ח מדינה בישראל ו-16.67 מיליארד שקל באג"ח חברות והמרה. במקביל, בסוף 2024 היו 288 קרנות מחקות פתוחות בקטגוריית מניות בחו"ל, לעומת 62 קרנות באג"ח מדינה ו-215 באג"ח חברות והמרה. הנתונים מצביעים על כך ר, שבמניות בחו"ל פעילות המשקיעים בקרנות מחקות הייתה משמעותית יותר בתקופה זו בעוד שבאג"ח המקומי עדיין קיים מקום משמעותי לניהול אקטיבי ולבחירה סלקטיבית.
עם זאת, שיעור החזקה או פעילות גבוהים יותר באפיק מסוים אינם מעידים על עדיפות של אפיק אחד על פני אחר, אלא משקפים בין היתר את מאפייני השוק ואת האופן שבו המשקיעים פועלים בו.
מגמה 2: טעות עקיבה - הפרמטר שנשאר מתחת לרדאר
אם שתי קרנות עוקבות אחר אותו מדד, האם הן באמת מתנהגות אותו דבר? טעות עקיבה היא הפער בין ביצועי הקרן לבין ביצועי המדד שאחריו היא עוקבת, והיא יכולה להיווצר גם כאשר מטרתן של שתי קרנות זהה. בין הגורמים לכך נמצאים שיטת השכפול של המדד, עיתוי האיזון מחדש, אופן הטיפול בדיבידנדים והפערים הנוצרים בין מבנה המדד לבין אופן החזקת הנכסים בפועל. לכן, "עקיבה אחרי אותו מדד" מתארת את יעד הקרן, אך אינה אומרת שהתוצאה בפועל תהיה זהה בכל נקודת זמן.
ההבחנה הזאת נעשית רלוונטית במיוחד ככל שהיצע הקרנות המחקות מתרחב, משום שהמדד הוא רק חלק מהתמונה: גם הדרך שבה הקרן מנסה לשחזר את ביצועיו משפיעה על התנהגותה בפועל.
מגמה 3: הכסף הפסיבי משנה כיוון
האם אחרי שנים של העדפה למדדי חו"ל, המשקיעים חוזרים למדדים המקומיים? נתוני הבורסה לשנת 2025 מצביעים על שינוי משמעותי בכיוון הזרמת הכספים: הקרנות המחקות מדדי מניות בת"א רשמו רכישות נטו של כ־12.8 מיליארד שקל, לעומת כ־1.9 מיליארד שקל ב-2024, בעוד שהרכישות בקרנות המחקות מדדי מניות בינלאומיים הסתכמו בכ־1.1 מיליארד שקל בלבד, לעומת כ־22.3 מיליארד שקל ב-2024. לפי הבורסה, השינוי משקף בין היתר את ביצועי מדדי המניות המקומיים בתקופה זו ואת הפעילות הגוברת של משקיעים בשוק הישראלי.
המשמעות המבנית היא גידול בביקוש לקרנות מחקות על מדדים מקומיים והתרחבות משקלן בהיצע המוצרים הפסיביים. עם זאת, ביצועי עבר של מדד אינם מעידים על ביצועיו העתידיים, והשוק הישראלי עדיין מהווה חלק קטן משוק המניות העולמי, כך שהגדלת החשיפה למדדים המקומיים מגדילה גם את הריכוז הגיאוגרפי של החשיפה.
מגמה 4: קרן מחקה מקומית מול קרן סל אירית ושאלת מס הדיבידנד
משקיע ישראלי המבקש לעקוב אחר מדד מניות בחו"ל יכול לעשות זאת באמצעות קרן מחקה ישראלית, או באמצעות קרן סל זרה, ובהן קרנות המאוגדות באירלנד ופועלות במסגרת UCITS - מסגרת רגולטורית אירופית לקרנות השקעה. הבחירה בין שני המבנים משפיעה לא רק על אופן הרכישה והדיווח, אלא גם על הטיפול המיסויי בדיבידנדים שמחלקות החברות במדד.
כאשר קרן אירית מחזיקה במניות אמריקאיות, עשוי לחול על הדיבידנדים שהיא מקבלת שיעור ניכוי מס במקור בהתאם לאמנת המס בין אירלנד לארה"ב, בעוד שבקרן ישראלית עשוי לחול מנגנון מיסוי שונה. בנוסף, בקרן אירית צוברת, הדיבידנדים אינם משולמים למשקיע אלא מושקעים מחדש בקרן, ולכן אופן ומועד מיסוי ההכנסה תלויים, בין היתר, במבנה הקרן ובמעמדה המיסויי., בהתאם למבנה הקרן ולמעמדו המיסויי.
מנגד, עבור משקיע בישראל, ההתנהלות מול קרן ישראלית נעשית במסגרת השוק הישראלי: היא נסחרת ומדווחת במסגרת השוק הישראלי, וההתנהלות מולה נעשית במערכת המוכרת למשקיע בישראל. קרן סל אירית עשויה להציע מאפיינים מיסויים מסוימים, אך הרכישה והדיווח עשויים להתבצע במסגרת זרה ובמטבע זר, בהתאם לקרן ולפלטפורמת המסחר.
ההשוואה תלויה במעמד המס האישי של המשקיע, במדד ובנכסים שהוא כולל ובמבנה המדויק של הקרן. המידע אינו מהווה ייעוץ מס, ויש לבחון כל מקרה לגופו.
מגמה 5: Beta Beta Smart ובינה מלאכותית - כשההשקעה הפסיבית מפסיקה להיות פסיבית לגמרי
באופן מסורתי, השקעה פסיבית מבוססת על עקיבה אחר מדד רחב, שבו משקל החברות נקבע לפי כללים כמו שווי השוק שלהן. בשנים האחרונות התרחב התחום גם למדדים שנבנים באמצעות כללי סינון ובחירה, שמעניקים משקל גדול יותר למאפיינים מסוימים של החברות או של המניות. כך נולדה קטגוריית ה־Beta Smart - אסטרטגיות שמנסות לעקוב באופן שיטתי אחר גורמים מוגדרים, במקום אחר השוק כולו.
מודלים מבוססי בינה מלאכותית מאפשרים לבנות תהליכי ניתוח ובחירה מורכבים יותר, ולהשתמש בכמויות גדולות של נתונים לצורך זיהוי מאפיינים או דפוסים של חברות וניירות ערך. כאשר תהליך כזה משמש להגדרת הרכב המדד, הקרן עדיין יכולה לפעול במתכונת של עקיבה אחר מדד שנקבע מראש, אך המדד עצמו כבר אינו בהכרח "צילום" של השוק. מכאן עולה גם שאלה עקרונית: היכן עובר הגבול בין השקעה פסיבית לבין אסטרטגיה אקטיבית המבוססת על כללים?
עם זאת, עצם השימוש בכללי סינון, בBeta Smart- או בכלי בינה מלאכותית אינו מבטיח תוצאה עדיפה על פני מדד רחב. גם מודל המבוסס על בינה מלאכותית אינו מנגנון שמנטרל סיכון, והוא עשוי להיות מושפע מאיכות הנתונים, מהנחות המודל ומהתנאים בשוק. לכן, המונח "פסיבי" מתאר כיום מגוון רחב יותר של שיטות עקיבה מכפי שהיה בעבר.
התלכדות המגמות בשוק המקומי
התרחבות השוק הפסיבי והתפתחות המוצרים העוקבים משנות את אופי הפעילות בשוק ההון הישראלי, ומציעות למשקיעים מגוון רחב של מנגנוני עקיבה ומבנים משפטיים. חמש המגמות האלה מצטרפות לתמונה אחת, שבה הבחירה בין קרנות נאמנות מחקות מדד שעוקבות אחר אותו מדד נשענת היום על מבנה המוצר ועל אופן העקיבה שלו.
שאלות ותשובות
מה ההבדל בין קרן מחקה, קרן סל וקרן אקטיבית?
קרן מחקה וקרן סל נועדו לעקוב אחר מדד או נכס ייחוס, בעוד שבקרן אקטיבית מנהל ההשקעות מפעיל שיקול דעת בבחירת הנכסים ובמשקלם. ההבדל בין קרן מחקה לקרן סל קשור בעיקר במבנה הקרן ובאופן המסחר ביחידותיה.
מהי טעות עקיבה ואיך היא באה לידי ביטוי בפועל?
טעות עקיבה היא הפער בין ביצועי הקרן לבין ביצועי המדד שאחריו היא עוקבת. היא יכולה לנבוע, בין היתר, משיטת השכפול, מאיזון מחדש של המדד, מטיפול בדיבידנדים ומגורמים תפעוליים נוספים.
מה ההבדל בין שכפול מלא לשכפול מדגמי של מדד?
בשכפול מלא הקרן מחזיקה, ככל שניתן, את מלוא רכיבי המדד בהתאם למשקלם. בשכפול מדגמי הקרן מחזיקה קבוצה מייצגת של נכסים שנועדה לשקף את מאפייני המדד, ולא בהכרח את כל רכיביו.
מה קורה לקרן מחקה כשמדד הייחוס משנה את הרכבו?
הקרן מתאימה את הרכב הנכסים שלה בהתאם לכללי המדד ולמדיניות הקרן. שינוי כזה עשוי להביא לרכישה או למכירה של נכסים כדי לשמור על ההתאמה למדד.
מה ההבדל המיסויי בין קרן צוברת לקרן מחלקת?
בקרן צוברת ההכנסות המתקבלות מהנכסים מושקעות מחדש בתוך הקרן, ואילו בקרן מחלקת הן עשויות להיות משולמות למשקיע. הטיפול המיסויי תלוי במבנה המוצר ובמעמד המס של המשקיע, ולכן אין לראות בהבחנה הזו כלל מס אחיד לכל המוצרים.
אין באמור משום ייעוץ ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מס ואין בו משום תחליף לשירותים כאמור המתחשבים בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. אין באמור כדי להוות התחייבות לתשואה עתידית.
המידע המתואר לעיל מוגש כמידע כללי בלבד מאת אלטשולר-שחם ניהול קרנות נאמנות בע"מ (להלן: "החברה") • המידע לעיל נכון ליום 6.9.26 וכלל האמור לעיל מתייחס למצב הקיים והידוע נכון למועד זה (ייתכנו שינויים בנתונים ובמידע המפורטים בחלוף הזמן) • אין לראות במידע זה כעובדתי או כמידע שלם וממצה של ההיבטים הכרוכים לרבות אלו שמתייחסים לניירות ערך ו/או לנכסים הפיננסיים, ככל שמוזכרים בו, ולכן אין לקבל על בסיסו החלטות השקעה כלשהן ואין לראות במידע האמור כהמלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא ו/או הצעה לרכישת נכסים פיננסים וניירות ערך ו/או שיווק ו/או ייעוץ השקעות אשר מתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם או תחליף לכל האמור • החברה ו/או החברות הקשורות אליה ו/או בעלי עניין בהן עשויים להחזיק ו/או לסחור בעבור עצמם ו/או בעבור אחרים, בניירות הערך והנכסים הפיננסיים, ככל שאלו מצוינים לעיל, ולכן עשוי להיות להם עניין אישי באמור • אין באמור במידע לעיל כדי להוות התחייבות לתשואה, ואין במידע על תשואות שהושגו בעבר כדי להעיד על תשואות שתושגנה בעתיד • אין באמור לעיל כדי להוות הצעה לרכישת יחידות בקרנות • רכישת יחידות היא בהסתמך על תשקיפי הקרנות שבתוקף במועד הרכישה והדיווחים המיידים בלבד•אין באמור לעיל כדי להוות הצעה לרכישת יחידות בקרנות • רכישת יחידות היא בהסתמך על תשקיפי הקרנות שבתוקף במועד הרכישה והדיווחים המיידים בלבד• אין להעתיק ו/או להפיץ ו/או לפרסם את האמור, ללא קבלת אישור מראש ובכתב מאת החברה • העושה שימוש במידע עושה זאת על אחריותו בלבד • ט.ל.ח
בשיתוף אלטשולם שחם